оценка (главная) | кратко об оценке
порядок работы | документы | методики
законы | стандарты | статьи
ПО для оценки недвижимости

раздел сайта: оценка (главная) / статьи по оценке и экономике / статьи по оценке инвестиций / оценка эффективности инвестиций в переходной экономике

Дасковский Вадим Борисович,
д.э.н., профессор,
научный руководитель,
Национального института
экономики (НИЭк, www.niec.ru)

Опубликовано в журнале

Хранение и переработка
сельхозсырья
2005. № 1. С. 7-14.

Экономика России уже более 10 лет функционирует в условиях рыночных отношений. Непрерывно осуществляемое реформирование их приближает становление в стране зрелого (стабильного) рынка, а с ним – максимально эффективное использование производственных ресурсов и интеллектуального потенциала россиян.

В цепи многих важных задач, требующих неотложного решения, особое значение имеет поддержание и ускорение темпов экономического роста как средства дальнейшего развития экономики, социальной сферы, повышения благосостояния населения. Заглавная роль в достижении этой цели принадлежит восстановление наиболее пострадавшего на начальном этапе перехода к рынку инвестиционного комплекса (в сравнении с топливно-энергетическим, аграрно-промышленным и др. комплексами), следствием чего стало значительного снижение масштабов (инвестиции в основной капитал составили в 2001 г. – 49%, в 2003 г. – 58% объема 1990г.) и эффективности инвестиционной деятельности. В обстановке острого дефицита инвестиций снижение эффективности инвестиционной деятельности оказывает крайне отрицательное влияние на темпы экономического роста.

Оценку эффективности инвестиционной деятельности (ИД) принято измерять отношением прироста ВВП к величине прироста основного капитала. Нами рассчитаны показателя эффективности инвестиционной деятельности при величине временного лага 1 и 2 года в интервале 1990-2003 гг. по формулам:

при лаге 1 год

при лаге 2 года

Полученные данные приведены на рисунке.

Отметим сразу, что прирост ВВП происходит не только в результате инвестирования в экономику того или иного объема средств и эффективности их использования. На переходном этапе к развитому рынку крайне значительно влияние таких факторов, как адаптация производственных отношений к условиям рынка, совершенствование государственного управления. По мере стабилизации рыночных отношений в России следует ожидать уменьшения действия этих факторов, а с другой стороны – смягчения скачкообразных годовых оценок эффективности инвестиционной деятельности. Сглаживанию динамики эффективности будет способствовать также рост объемов инвестиций, вытесняющий воздействие других факторов. Анализ динамики эффективности инвестиционной деятельности (см. рисунок) позволили заключить, что меньшее различие имеют оценки при лаге 1 год (при лаге 2 года величины эффективности в 1991 и 1992 гг. выходят за рамки графика). При лаге 1 год относительная стабилизация эффективности фиксируется с 1993 г.; при лаге 2 года – на год позднее. На протяжении всего интервала оценки 1990-2003 гг. динамика эффективности инвестиционной деятельности при лаге 1 и 2 года полностью совпадает, а с 1994 г. становится близкой по своим значениям.

В целом полученные данные позволяют считать предпочтительной в текущем моменте оценку эффективности инвестиционной деятельности с лагом 1 год. Истинные значения Е_ид выяснятся позднее по мере роста объемов инвестиций и упорядочения процессов в инвестиционной сфере. Пока же показатели эффективности инвестиционной деятельности свидетельствуют о неблагополучии, застойных явлениях. Приходится признать, что многократный износ основных производственных фондов, использование морально устаревшей техники и технологий, большое число убыточных предприятий в РФ во многом объясняются глубоким спадом инвестиционной деятельности.

Анализ роли системы оценки эффективности инвестиционных проектов в интенсификации инвестиционной деятельности и развитии производства потребовал возврата к вопросу эффективности инвестиционной деятельности. Эффективность инвестиционной деятельности формируется по двум направлениям. Первое – совершенствование экономических, организационных и управленческих аспектов инвестиционной деятельности. В конечном итоге со временем в результате реализации мероприятий этого направления произойдет снижение удельных капиталовложений на создание производственных мощностей, что будет способствовать росту эффективности инвестиционной деятельности. Но главным направлением, по нашему мнению, является второе – реализация в процессе инвестиционной деятельности высокоэффективных инвестиционных проектов. Только при этом условии можно рассчитывать на ускоренных прирост ВВП, а значит, и экономический рост. Иначе говоря, внутренняя рационализация инвестиционной деятельности, несомненно, важна, но в конечном счете эффективность инвестиционной деятельности и темпы экономического роста в значительной степени определяются совершенством системы отбора инвестиционных проектов к реализации, адаптацией ее к существующим и сменяющимся во времени условиям функционирования экономики. Решения, применяемые на основе инструментария оценки эффективности инвестиционных проектов, затрагивают не только интересы реализующих фирм, но и национальные интересы, поскольку совокупность частных решений в конечном итоге формирует облик и характеристики производительных сил страны.

До начала намеченного исследования имеются веские основания предположить, что стагнация инвестиционной деятельности в нашей стране в известной мере определяется несовершенством инструментария оценки эффективности инвестиционных проектов.

Не всегда развитость этого инструментария удовлетворяет потребности практики. Так, например, в 1963 г. отмечалось, что в Великобритании «небывалого уровня достигло несоответствие между объемами инвестиций и темпами экономического роста» [1]. При этом предполагалось, что низкий экономический рост связан с качеством инвестиций, которое, как отмечалось, «оставляет желать лучшего».

Дальнейшее исследование ставило целью детализировать эту проблему и разработать рекомендации для теории и практики. Как станет ясно из последующего анализа, оценочный комплект показателей эффективности инвестиционных проектов оказывается разным для переходной экономики и экономики зрелого (стабильного) рынка. Предметом исследования в данной работе является оценка эффективности инвестиционных проектов в рыночной экономике переходного периода.

Система показателей оценки эффективности инвестиционных проектов в условиях рынка включает две группы показателей: дисконтированные (ЧДД, ИИД и ВНД) и простые или годовые (норма прибыли и срок окупаемости инвестиций) [2]. При этом приоритетными считают дисконтированные показатели, поскольку расчетный срок их исчисления охватывает весь жизненный цикл инвестиционного проекта и учитывается фактор времени. Рассмотрим хотя бы в общих чертах ситуацию в экономике, в которой осуществляются инвестиции, уделяя особое внимание оправданности применения показателей оценки их эффективности.

Экономика нашей страны в последние годы характеризуется рядом положительных сдвигов, свидетельствующих о том, что период ее спада преодолен и она находится в стадии поступательного развития. В РФ начался экономический рост, хотя темпы его пока малы. Реализуются крупномасштабные социальные программы по увеличению пенсий, заработной платы работникам бюджетной сферы.

В части трудностей переходного периода к рынку и их влияния на рассматриваемую проблему выбора лучших инвестиционных проектов отметим следующие моменты. Обнищание населения делает его неплатежеспособным, суживает развитие внутреннего рынка. Прогнозирование спроса и сбыта продукции затруднено. Таможенные пошлины часто меняются. Цены на товары и услуги растут. Неуклонно и опережающие растут тарифы на энергоносители и транспортные перевозки.

Налоговое бремя, хотя и уменьшилось в ходе реформы налоговой системы, остается весьма тяжелым, особенно для малого бизнеса. По-прежнему высока ставка рефинансирования Центробанка. Над всем этим стоит большой долг государства внешним и внутренним кредиторам. Необходимость расчетов по нему отвлекает из внутреннего оборота накопления, так необходимые для ускорения экономического роста.

Изложенное характеризует экономическую среду на данном этапе развития как весьма динамичную, изобилующую элементами неопределенности. Развитию сложившейся ситуации будут способствовать внешние факторы: предстоящее вступление России в ВТО; непредсказуемые колебания мировых цен на нефть; геополитические изменения в мире и роли РФ в мировом сообществе. К внутренним факторам, способствующим будущей стабилизации экономики, но порождающим существенные изменения сложившихся пропорций и показателей хозяйственной деятельности, можно отнести дальнейшее совершенствование налоговой системы; интенсификацию процесса импортозамещения; выравнивание социально-экономического уровня развития субъектов Федерации; колебания цен по отдельным группам продукции, предшествующие стабилизации системы цен в стране; изменения в политике амортизации основных фонждов; изменения в политике амортизации основных фондов; преодоление дефицита финансовых ресурсов и снижение ставки рефинансирования ЦБ; обновление основных производственных фондов и увеличение их рентабельности и т. д.

Очевидно, что это неполное перечисление факторов, определяющих динамическую составляющую развития экономики, в целом обусловливает направления ее реформирования. Одной из его главных целей является скорейшее преодоление переходного этапа и создание для экономики стабильных рыночных условий. Масштаб предстоящих преобразований убеждает в том, что путь предстоит немалый и займет, видимо, 10 и более лет.

На данном этапе развития и в среднесрочной перспективе применение дисконтированных показателей для оценки эффективности инвестиционных проектов, как это принято в развитых (стабильных) рыночных экономиках, по нашему мнению, в РФ не осуществимо ввиду следующих причин: невозможность предвидения величины денежных потоков инвестиционного проекта на временном интервале в 10-15 и более лет; чрезвычайно высокие риски в инвестиционной деятельности при еще только зарождающейся системе страхования этих рисков; высокая норма прибыли, превышающая объективные возможности конструкторов и проектировщиков создать проекты для реального производства с таким уровнем рентабельности и поэтому затрудняющая реализацию инвестиционных проектов.

В соответствии с «Рекомендациями» [3] необходимый объем информации для обоснований эффективности инвестиционной деятельности с помощью дисконтированных показателей включает: прогнозные цены на выпускаемую продукцию и изменения цен на сырье, энергоносители, услуги и др. с учетом инфляции на весь период реализации инвестиционного проекта; прогноз изменения обменного курса валюты; сведения о системе налогообложения, включая базы и ставки бюджетов различного уровня; прогноз изменения во времени объемов и структуры производимой продукции, норм расхода сырья, численности персонала, норм запасов и т.д.; учет физического износа при формировании производственной программы, определении роста операционных издержек, замены основного технологического оборудования; изменение во времени экономических нормативов (ставки рефинансирования ЦБ, нормы дисконта, ставок налогов, пошлин, акцизов, размеров минимальной месячной оплаты труда и т.п.).

На вопрос о том, как получить эту информацию, авторы «Рекомендаций» отвечают, что она содержится в перспективных планах и прогнозах органов государственного управления. Неясными, однако, остаются два момента. Во-первых, как получить предприятиям (например, хлебозаводу) доступ к этой информации, принимая во внимание, что она не публикуется. Во-вторых, достоверность, надежность этой информации. Так темпы, инфляции в последние годы превышали предусмотренные в федеральном бюджете, разрабатываемом ведущими в стране специалистами и НИИ. Если несовпадения (ошибками их назвать из-за показанной неопределенности экономической среды некорректно) плановых и фактических цифр возникают в результате расчетов на один год, чего можно ожидать от прогнозирования этого показателя на 5-10-15 лет?

А как быть с предвидением спроса и предложения (определяющим цены) на рынке данного товара, а также сырья, энергоносителей и комплектующих изделий, требующихся для производства этого товара на инвестируемом объекте? В то же время, если определенно не знать, можно ли будет повышать цены на будущий товар в соответствии с ростом цен на покупное сырье и комплектующие изделия или нельзя, невозможно принять решение, учитывать или не учитывать инфляцию в норме дисконта.

Не меньший интерес представляет вопрос: кто будет делать многосценарные дисконтные обоснования реконструкции хлебозаводов, пивоваренных заводов и других предприятий РФ, общее число которых на 01.01.04 г. составляло 4,15 млн [4], и во что обойдется это прогнозирование оценок эффективности инвестиционных проектов, а особенно достигнутые практические результаты реализации инвестиционных проектов?

В табл. 1 приведены данные об инфляции в мировой экономике [5]. Они позволяют увидеть предстоящие трудности по выводу нашей экономики по этому показателю на рубежи развитых стран и межстрановых объединений. Очевидно, что надежно прогнозировать динамику показателей и нормативов в соответствии с требованиями «Рекомендаций» на период 8-10-15 лет достижимо в стабильной экономике и невозможно на переходном этапе, в фазе реформирования. Попытка использовать ориентировочные данные может привести к грубым искажениям оценок эффективности инвестиционного проекта.

Таблица 1

Вероятностный характер развития экономики в нашей стране, действие в ней многих случайных факторов определяют большие риски осуществления проектов и программ, достижения плановых показателей и результатов инвестиционных проектов. В величине поправки на риск учитывается три типа рисков: страновой риск, риск ненадежности участников проекта, риск неполучения предусмотренных проектов доходов. Поправка не вводится на те виды риска, которые застрахованы.

Страновой риск для России, учитываемый в расчетах коммерческой эффективности, эффективности участия предприятия в проекте и эффективности инвестирования в акции предприятия, определяется по отношению к безрисковой, безынфляционной норме дисконта и может превышать ее в несколько (2, 3 и более) раз. Размер премии за риск ненадежности участников проекта определяется экспертно каждым участником проекта. Поправка на него обычно не превышает 5%.

Значения поправок на риск неполучения предусмотренных инвестиционным проектом доходов для различных отраслей промышленности и различных типов проектов неодинаковы и определяются в процессе маркетинговых исследований. Ориентировочная величина поправок на этот риск в соответствии с «Рекомендациями» находится в пределах 3-5% (инвестиции в развитие производства на базе освоенной техники) и 18-20% (в исследования и инновации). Как видим, риски в процессе реализации инвестиционного проекта велики, а система их страхования еще не сложилась.

Смысл третьего положения о том, что высокая норма прибыли превышает объективные возможности конструкторов и проектировщиков создать проекты для реального производства с таким уровнем рентабельности, а при обоснованиях эффективности инвестиционного проекта по дисконтированным показателям становится преградой к реализации большинства проектов при величине Е ≥ 0,1 находит разъяснение в следующем.

Для получения количественных определенностей, необходимых для применения аппарата дисконтирования, используем подход, базирующийся на фактической рентабельности активов. По всем отраслям экономики рентабельности активов. По всем отраслям экономики рентабельность активов в 2003 г. составила Rф = 5,7%, в пищевой промышленности 7,3% [4]. Низкая величина рентабельности определяется большим числом убыточных предприятий. Если норматив рентабельности принять по ее фактическому среднеотраслевому значению, он не будет иметь стимулирующей функции: для благополучных предприятий он мал, для убыточных предприятий он будет показывать промежуточный, не обеспечивающий конкурентоспособность, уровень рентабельности. Только реализация инвестиционных проектов на базе современной техники и технологии позволит убыточным предприятиям не только стать прибыльными, но и достигнуть высокой рентабельности и конкурентоспособности. Исходя из этих положений, экспертно устанавливаем норматив рентабельности для пищевой промышленности R = 12%. Экспертная оценка обусловлена отсутствием данных Госкомстата РФ и публикаций о достижениях предприятий – лидеров по отраслям, подостраслям и группам производств.

С другой стороны, принципиальную важность в методическом плане имеет особенность реализуемого подхода к установлению нормы прибыли (дисконта). Общепринятое установление нормы прибыли, ориентированное на показателя рынка капиталов, по нашему мнению, в нынешних условиях неверно. Первым шагом должно быть решение о будущей рентабельности активов рассматриваемых инвестиционных проектов, которая, как уже показано, должна быть максимально приближенной или превосходить рентабельность предприятий-лидеров. Вторым шагом станет определение нормы прибыли инвестиций Е, обеспечивающей желаемую рентабельность. Третьим шагом явится поиск инвестиционного проекта, соответствующего намерениям предприятия. Таким образом, при обоснованиях на предприятиях коммерческой эффективности инвестиционного проекта, в настоящее время, определение норм рентабельности будущего производства первично, а установление нормы прибыли инвестиций – вторично.

В трудах по теории и практике обоснований эффективности инвестиционных проектов, как правило, авторы отождествляют величину коэффициента рентабельности активов и норму прибыли (дисконта), сумму производственных фондов и капиталовложений. Точность и корректность расчетов, однако, требуют применения следующих зависимостей:

По формуле (3) определяем норму прибыли (дисконта), обеспечивающую R = 12%, Е ≈ 0,1. В общем случае в соответствии с «Рекомендациями» норма прибыли (дисконта) должна корректироваться на инфляцию и риски (табл. 2).

Таблица 2

В данной таблице величина рисков включает ненадежность участников проекта – 5%, неполучение проектных доходов – 5%, всего 10%. Годовой темп инфляции – 10% еще не достигнут, но определяет ближайшую цель правительства.

Столь высокая рентабельность проектов недостижима для большинства отраслей экономики. С другой стороны, для подавляющего числа предприятий, даже весьма благополучных, такой процент по кредитам непосилен.

Если все-таки с огромным риском для себя предприятие попытается получить кредит на 3 и более лет, оно получит отказ банков. Банки не оформляют долгосрочные кредиты, справедливо опасаясь большого риска, связанного с их возвратом.

При финансировании проектов за счет собственных накоплений норма прибыли (дисконта) существенно снижается, но, как показали наши исследования, не обеспечивает инвестиционным проектам прохождение барьеров отбора по дисконтированным показателям. Для иллюстрации этого положения приведем обоснование эффективности инвестиционного проекта по «Рекомендациям» (при безрисковой и безинфляционной норме прибыли). Инвестиционный проект имеет технико-экономические показатели, характерные для пищевой промышленности (при расширении производства и новом строительстве).

Показатели инвестиционного проекта: сумма инвестиций – 3 000 млн руб.; продолжительность создания, включая проектирование и строительно-монтажные работы, - 3 года; срок амортизации активной части ОПФ – 15 лет; расчетный период (3 + 15) – 18 лет; рентабельность проекта – 10%, производства - 12%, норма прибыли - 10%. Как видим, по норме прибыли инвестиционный проект эффективен.

Другие показатели, необходимые для исследования чистого дисконтированного дохода: чистая прибыль функционирующего предприятия П_ч = 3 000 x 0,1 = 300 млн руб. Стоимость производственных активов по формуле (4) Ф = 3 000 x (100 - 18) / 100 = 2 430 млн руб.

В соответствии с технологической структурой в основной капитал [4] его активная часть – 36%, пассивная (здания, сооружения и др.) – 46%. Тогда Ф_акт = 2 430 х 0,36 = 875 млн руб.; Ф_пас = 2 430 x 0,46 = 1 118 млн руб.

Норма амортизации для Ф_акт = 1 / 15 лет = 6,7%, для Ф_пас = 2%.

Годовая сумма амортизационных отчислений: активной части основного капитала: 875 / 15 = 58 млн руб.; пассивной части основного капитала: 1 118 x 0,02 = 22 млн руб. Итого: 80 млн руб. Годовые денежные поступления (П_ч + а) cоставят 380 млн руб.

Как показали расчеты, по показателю ЧДД ( - 381 млн руб.) инвестиционный проект должен быть отвергнут, что не согласуется с его положительной оценкой по норме прибыли – 10%.

Только при норме дисконта, меньшей 0,1, т.е. норме прибыли меньше 10%, действующая система оценки эффективности инвестиционных проектов начинает работать созидательно. Здесь возникают два принципиальных момента. Первый сводится к тому, что при Е < 0,1 предприятия будут инвестировать морально устаревшие проекты, базирующиеся на изживших себя технике и технологии, и потому не выйдут из ряда потенциальных банкротов. Второй момент определяется необходимостью отказа от учета рисков и инфляции, поскольку только в этом случае возникает возможность использования в расчетах Е = 0,1, а не Е = 0,2 - 0,3 - 0,34, перекрывающим практически путь к реализации любому проекту. Сегодняшний уровень ставок дисконта (нормы прибыли) затрудняет вложения средств в производство, ориентируя их на торговлю и спекулятивные (теневые) сделки. Показатели дисконтирования перекрывают путь инвестиций в производство даже в благоприятных случаях, когда для этого сложились предпосылки.

По нашему мнению, на переходном этапе качественных преобразований экономики акценты должны быть перенесены на годовые (простые) показатели измерения эффективности инвестиций. Предлагаемый подход для решения проблемы базируется не только на существующей ныне и в обозримой перспективе неопределенности экономической среды и процессов в ней, но и аномалии результатов оценки инвестиционных проектов, получаемых по методу дисконтирования.

Наша рекомендация перейти на весь переходный период экономики РФ к ее стабильному состоянию к оценке эффективности инвестиционных проектов по простым, не дисконтированным показателям основывается на объективной возможности обеспечить прохождение эффективных показателей инвестиционных проектов через барьеры их отсева. На данном этапе анализа можно заключить, что встраивание дисконтированных показателей оценки эффективности в реальную экономическую среду переходного периода преждевременно.

На очевидный вопрос: каковы те условия, которые будут означать преодоление переходного периода и становление стабильной рыночной экономики в РФ, а, следовательно, возможность применения принятой в мировой практике системы оценочных показателей эффективности инвестиционного проекта, включающей группу дисконтированных показателей? У нас имеется определенный ответ. Показателями зрелости и стабильности рыночной экономики являются:

а) низкие темпы инфляции. В 2001 г. в Японии - –1,2%, в США - +1,5%, Евросоюзе - +1,9%, в Российской Федерации - +18,6%, (в 2003 г. – +12%). На этом направлении предстоит большая работа;

б) недорогой кредит. Годовая процентная ставка London Interbank Offered Rate (LIBOR), принятая на лондонском рынке банками первой категории для оплаты их взаимных кредитов в различных видах валют и на различные сроки, а также как процент по годовым еврокредитам, освобожденная от инфляционной составляющей, составляет 4-6%. В России в 2004 г. ставка рефинансирования Центробанка – 14%. На этом направлении предстоит ожидать тоже нескорых результатов;

в) снижение в России рисков инвестиционной деятельности. Создание эффективной системы страхования инвестиционных рисков, в том числе иностранных инвесторов;

г) создание мощной финансовой системы. В настоящее время финансовые ресурсы всех коммерческих банков РФ меньше каждого из трех ведущих банков Японии, США, Германии.

В целом же после решения всех четырех перечисленных проблем придет стабильность экономической среды, экономика станет предсказуемой и прогнозируемой. Сколько времени на это потребуется, предвидеть сложно. Многое зависит от благоприятного или неблагоприятного формирования внутренних и внешних макроэкономических факторов и политической расстановки сил в России и в мире.

Обосновав нерациональность применения на этапе перехода экономики к развитому рынку дисконтированных показателей, перейдем к анализу системы простых показателей. Ко второй группе действующей системы показателей оценки эффективности инвестиционных проектов относят простые показателя, которые базируются на локальных интервалах времени, как правило, годовых, и поэтому не требуют процедуры дисконтирования. Они лучше адаптированы к динамичным условиям экономической среды переходного периода к стабильному (развитому) рынку и потому могут успешно применяться в настоящее время. Годовые оценочные показателя хорошо известны нашим специалистам, поскольку с их помощью производилось обоснование эффективности основной массы капиталовложений, исключая направляемые в новую технику, в советской экономике.

Анализ состава показателей этой группы свидетельствует, по нашему мнению, о его неоптимальности. Из двух показателей, безусловно, системообразующим является норма прибыли, определяющая рентабельность и возможную ставку дисконта инвестиционного проекта. Срок окупаемости – менее емкий показатель. Он рассчитывается при допущении, что окупаемость инвестиционного проекта достигается только прибылью и, кроме того, является обратным показателем нормы прибыли. Замена срока окупаемости показателем периода возмещения инвестиций усилила бы систему, поскольку новый показатель определяет отрезок времени, в течение которого проект работает «на себя», возмещая понесенные капитальные затраты не только прибылью, но и амортизационными отчислениями:

В системе рыночных оценочных показателей отсутствует применявшийся в советской экономике показатель сравнительной эффективности (годовые приведенные затраты). Мотивы для включения его в систему сводятся к следующему.

В.В.Новожилов в своем фундаментальном труде «Проблемы измерения затрат и результатов при оптимальном планировании» (1977г.) показал удивительное свойство показателя «дифференциальные затраты» (общеупотребимое название «годовые приведёные затраты») являться инструментом оптимального распределения любого дефицитного ресурса (металла, капиталовложений и т.д.) по конкурирующим вариантам его использования. Применение других показателей для распределения ресурсов при условии получения максимальной выгоды не обеспечивает достижение поставленной цели. Поэтому когда разрабатываются программы федерально - муниципального уровня или программы коммерческих структур, предполагающие массовую реализацию какого-либо мероприятия (например, внедрение зерносушилок, мини-мясоперерабатывающих производств), выбор проекта из возможных альтернатив, обеспечивающего наиболее выгодное использование выделяемых на эту цель средств, можно осуществить с помощью этого показателя. Другими сферами применения этого показателя являются решение экологических задач и задач благоустройства территорий жилищного сектора. Объединяющим эти и аналогичные им задачи фактором является бесприбыльность реализуемых мероприятий и жесткое лимитирование капиталовложений, а также необходимость соответствия инвестиционного проекта действующим стандартам и технически условиям. Ни один из показателей рыночной системы не «работает» в подобных ситуациях.

Исследование состава системы оценочных показателей эффективности инвестиционных проектов завершим рассмотрением вопроса о том, насколько существующий инструментарий оценки эффективности соответствует целям инвестирования и насколько он точно отражает меру достижения этой цели? Назначением, конечной целью инвестиций является повышение эффективности хозяйственной деятельности предприятий путем их технического перевооружения, реконструкции, расширения и нового строительства. Следовательно, важна не столько эффективность использования инвестиций как ресурса, сколько эффективность производства инвестируемого объекта.

Между тем теория эффективности инвестиций базируется на посылке о том, что чем выше эффективность каждого рубля вложений в проект (чем выше его рентабельность), тем лучше. Как показал анализ, подобное допущение справедливо только с точки зрения ростовщика (банкира, инвестиционного фонда и т.д.). Во всех случаях, когда проект реализуется (возможно, не на свои, а на заемные средства) для «себя», проблему оценки его эффективности решать таким образом некорректно.

Ориентация на максимизацию получаемого эффекта (ЧДД) или нормы прибыли была бы справедлива, если бы фазой инвестиций последствия принимаемых в отношении реализации проекта решений завершались или если бы единственных ресурсом во все периоде эксплуатации объекта были бы производственные фонды, в которые в момент ввода объекта в эксплуатацию обратились инвестиции. При существующем подходе выбор проектов производится только по одному показателю – фондоотдаче (прибылеотдаче), а следовательно, постулируется, что будущее предприятие будет тем эффективнее функционировать, чем выше на нем будет фондоотдача. Однако, как ни важна фондоотдача, но она только один из трёх определяющих показателей эффективности хозяйственной деятельности, и, не имея информации о состоянии двух, оставшихся вне поля зрения показателей материалоотдачи и производительности труда действующего предприятия, принимать какое-либо решение преждевременно.

Изучение проблемы оценки эффективности инвестиций по трудам иностранных и отечественных авторов привело нас к однозначному выводу о том, что упомянутые системы оценочных показателей не сориентированы на послеинвестиционную хозяйственную деятельность предприятия, эффективность которой в итоге может даже снизиться.

Последнее обстоятельство обусловило необходимость обращения к проблеме оценки эффективности производства и рассматривать проблему эффективности капиталовложений (и её оценки) как подчиненную проблеме эффективности производства (и её оценки). В этой связи необходимо отметить, что вопросами измерения эффективности производства занимались наши известнейшие экономисты: П.Г.Бунич, Д.С.Львов, В.А.Медведем, А.И.Ноткин, Б.И.Плышевский, Г.М.Сорокин, Н.П.Федоренко, Т.С.Хачатуров и др. Основные положения, полученные при решении этой проблемы, выдержали испытание временем.

Дискуссия по проблеме обобщающих измерений экономической эффективности производства началась в 1975 г., продолжилась более 10 лет и оказалась беспрецедентной по масштабам. В конечном счёте, на обсуждение было вынесено более 100 обобщающих показателей экономической эффективности производства (ОЭ), по-разному выражавших критерий эффективности: отношение результата к затратам. Подавляющая часть авторов была согласна с тем, что в качестве результата хозяйственной деятельности (числитель формулы ОЭ) необходимо учитывать национальных доход на уровне народного хозяйства и сфер производства, чистую продукцию на уровне отрасли и прибыль на уровне объединений и предприятий.

Острые разногласия возникли в вопросе о затратах (знаменатель формулы ОЭ), под которыми одни подразумевали величину расходуемых ресурсов (текущие издержки производства), другие – величину используемых (привлекаемых) ресурсов, третьи – сумму расходуемых и используемых ресурсов. С течением времени точка зрения последних (Д.С.Львов, В.А.Медведев, Н.П.Федоренко, Т.С.Хачатуров) стала преобладать, охватывая все большее число сторонников. ОЭ, формируемые по третьей модели, стали называть ресурсно-затратными или смешанными, в отличие от затратных – по первой модели и ресурсных – по второй модели.

Исследованию этой сложнейшей проблемы мы посвятили 20 лет. В результате были обоснованы оригинальные обобщающие показателя оценки экономической эффективности для всех уровней общественного производства (экономики, ее отраслей, предприятия) [6]. Полученные результаты оказались весьма полезными для достижения поставленной цели: измерения эффективности инвестиций.

Для практики хозяйствования и определения эффективности инвестиционных проектов особое значение имеет обобщающий показатель эффективности предприятия:

Для придания зависимости (6) чувствительности к инвестиционным затратам необходимо прирост фондов выразить в виде капиталовложений, обеспечивших его. С использованием формулы (4) получаем:

Преобразование формулы (7) в более ясный и удобный вид для инвестиционных расчётов позволяет получить:

1.При техническом перевооружении и реконструкции:

2.При новом строительстве, расширении и автономной оценке проекта (самого по себе):

В этом случае значение Е (Е = ρ x R_ан) и ОЭ_ан правильно ориентировать на достижения лучших объектов-аналогов (хлебозавода, пивоваренного завода и т.д.).

Планируемая (нормативная) величина ОЭ_п для выбора инвестиционного проекта технического перевооружения и реконструкции определяется выражением:

Планируемая (нормативная) величина Э_п для выбора инвестиционного проекта расширения производства и нового строительства определяется выражением:

Ещё раз подчеркнем основную мысль данного раздела. Инвестиционный проект представляет собой модель будущего предприятия или производства. После реализации проекта эта модель материализуется в действующее предприятие, которое становится носителем технико-экономических показателей, заложенных в проект, в течение всего срока службы. Если настаивать на справедливости выбора лучшего проекта по рентабельности производства, как это предусмотрено всеми известными нам методиками, значит, признать, что сводная экономическая эффективность любого производства выражается исключительно показателем рентабельности (прибылеотдачи) производственных фондов и что показателя производительности труда и материалоотдачи к формированию сводной эффективности непричастны, носят справочный характер.

Некорректность подобного заключения нам представляется очевидной.

С другой стороны, если сводная эффективность действующего производства выражается (измеряется) ОЭ, то логично и проект (модель) его оценивать с помощью ОЭ.

Экономические интересы при реализации инвестиционных проектов для их участников неоднозначны. С точки зрения инвестора, стоящие перед ним проблемы ограничиваются получением высоких процентов за ссуженный капитал и гарантией возврата ссуды.

Эти обстоятельства определяют интерес инвестора к технико-экономическим параметрам проекта и надежности кредитополучателя как партнера. Поскольку единственным его товаром являются инвестиции, естественно, что единственным критерием эффективности сделки для него является возможность получения наибольшего дохода на вложенные в проект средства.

С точки зрения предприятия и предпринимателя, тоже важно, чтобы стоимость реализации инвестиционного проекта была меньшей, а его рентабельность – возможно большей. Однако еще важнее, чтобы в процессе функционирования создаваемый объект обеспечил максимальное ресурсосбережение и не только производственных фондов, но и предметов труда и самого труда.

Оптимальные оценки и определение эффективного проекта подразумевают нахождение наиболее рационального сочетания (соединения) примененных и расходуемых ресурсов в проекте. Это достижимо лишь с помощью обобщающего показателя экономической эффективности. Сказанное убеждает в том, что принятая в настоящее время система оценки эффективности инвестиционных проектов отражает только интересы инвесторов и не отражает в полной мере интересов пользователей инвестициями (предприятий, предпринимателей), а в конечном счёте – и государства.

В табл. 3 приведена рекомендуемая нами система оценки эффективности инвестиционных проектов с учётом всех изменений и дополнений, обоснованных в процессе исследования.

Талица 3

Литература

1.Merrett A.J., Sykes A., The Finance and Analysis of Capital Project. - London: Longmans, Green & Co. Ltd., 1963.

2.Беренс В., Хавранек П.М., Руководство по оценке эффективности инвестиций / Пер. с англ. - Перераб. и дополн. изд.- М.:АОЗТ Интерэксперт, Инфра-М, 1995.

3.Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (вторая редакция) / Министерство экономики РФ, Министерство финансов РФ, ГК по строительству, архитект. и жил. политике // Рук.авт.кол.: Коссов В.В., Лившиц В.Н., Шахназаров А.Г. – М.: ОАО «НПО изд-во «Экономика», 2000.

4.Россия в цифрах. 2004: Крат.стат.сб. / Федеральная служба статистики. - М.2004.

5.Обзор экономики в России. Основные тнеденции развития. 2002.4.III:Пер.с англ. - М.2002.

6.Киселёв В.Б. (под общей редакцией В.Б.Дасковского). Механизм повышения эффективности инвестиционной деятельности в пищевой промышленности. - М.:Пищепромиздат. 2003.

Ссылка на статью:
Дасковский В.Б. Оценка эффективности инвестиций в переходной экономике // Хранение и переработка сельхозсырья. 2005. № 1. С. 7-14.

Authors:
Vadim B. Daskovskiy,
Doctor of Economics, Professor,
Scientific head,
National Institute of Economics
(NIEc, www.niec.ru)

Published in journal

Storage and Processing
of Farm Products.
2005. № 1. P. 7-14.

Title:
Efficiency of investments in transition period of economics.